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| xinhua-kyodo |
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一路快速上漲的上海股市變得愈發不穩定。19日的股價比上一交易日大幅下跌6%以上，26日也在接近收盤時驟跌，收盤價比上一交易日大幅下跌7.4%。而29日上海股市再次下跌3.34%。
上海的個人投資者張某表示「股價上漲是中國政府政策刺激的結果」。對個人看漲股市構成支撐的是對中國政府出台貨幣寬鬆政策的期待。不過，最近經濟指標開始 止跌好轉。尤其是對經濟動態具有很大影響的房地産銷售1～5月自2013年1～12月以來首次轉為正增長，對政府出台貨幣寬鬆的期待大幅降溫。
實際上，證券監督管理委員會的發言人張曉軍在6月26日的記者會上強調經濟企穩。對於股價大幅下跌，張曉軍表示「這是市場前期過快上漲的自然調整，是市場自身運行規律的結果，有流動性波動，投資去槓桿等因素疊加的原因」。
另外對股市行情構成重負的是「雙融」效應。在中國，在股價上漲的背景下，貸款額達擔保股票10倍的違法信用交易出現擴大。然而當前在股市行情劇烈波動的背 景下，提供貸款的金融業者為了強化風險管理，將貸款額與擔保股票的比率縮小至3～4倍。這種制度變更引也發了股市行情劇烈波動的惡性循環。
財政部24日實施的國債招標的中標額為251億元，未達到預定發行額（260億元）。自2014年7月以來首次未達到預定發行額，令銀行相關人士大為震驚。
上海股市行情迅速上漲很大程度是因為中國人民銀行（央行）相繼推出的貨幣寬鬆釋放出大量投資資金，從而推高了股市行情。但是，國債招標表現不振暗示著對貨幣寬鬆的預期出現降溫，資金供應已開始停滯。
高盛私人財富管理的中國區副主席兼首席投資策略師哈繼銘26日表示「A股市場上市公司盈利能力較弱，除大型銀行等之外還較少分紅，所以中國股市是一部分聰 明投資者賺一部分不太聰明投資者的錢」。在金融行情走向「終老」的背景下，中國股市能夠過渡與經濟狀況和企業收益掛鉤的「業績行情」？這才是中國股市能否 走上軌道的關鍵……
日本經濟新聞（中文版：日經中文網）上海支局 土居倫之
中國6月29日晚間發表了《基本養老保險基金投資管理辦法》草案，即日起向社會公開徵求意見。
根據辦法，養老基金投資比例構成中，投資股票、股票基金、混合基金、股票型養老金産品的比例，合計不得高於基金資産凈值的30%。
中國人民銀行（央行）決定從6月28日起有針對性地對金融機構實施定向降準，同時下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點。為了對持續減速 的經濟的加強支撐力度，中國實施了自2014年秋季以來的第4次降息。中國政府最近決定放開銀行的融資限制、創立新的基礎設施投資基金。在股市上漲局面被 踩下急煞車的背景下，除了貨幣政策外，政府還希望通過活用財政資金和放寬限制等舉來加緊確保經濟穩定。
「估計6月不會推出追加貨幣寬鬆……」，6月26日上海證券交易所綜合指數比上一交易日大跌7.4%。主要原因被認為是市場對追加貨幣寬鬆的期待出現降 溫，越來越多的個人投資者心理出現搖擺。就在6月25日中國人民銀行（央行）時隔約2個月再次向短期金融市場供應資金，認為暫時不會推出大規模的貨幣寬鬆 的預期出現增強。
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中國的實際經濟仍未擺脫減速趨勢。企業設備投資增長乏力，1～5月的房地産開發投資降至約6年來的最低水平。新車銷售狀況也表現疲軟。
中國領導層為了加強經濟支撐舉措，于6月10月決定加快推進重點財政資金統籌使用，17日決定加速鐵路建設業務和城鎮棚戶區及城鄉危房改造。並於24日撤 銷銀行貸款餘額與存款餘額比例不得超過75%的規定，同時決定成立將保險公司的資金投向基礎設施建設的3千億元的基金。
上述舉措的目的均是推進增長乏力的投資，提振面向企業的融資。但是，市場期待的是推出諸如追加貨幣寬鬆的經濟刺激政策。由於股價驟跌很容易導致對經濟前景的擔憂出現擴大，因此再度實施降息可以認為是中國當局出於不得已而進一步採取的行動。
人民銀行在27日的聲明中指出「在基準利率連續下調的引導下，2015年5月份金融機構新發放貸款加權平均利率為6.16%，較去年同期下降0.91個百 分點,創2011年以來的最低水平」，強調了此前貨幣寬鬆政策的效果。另一方面，此次在降息的同時，還決定面向對小微企業貸款佔比達到定向降準標準銀行下 調存款準備金率，透露出對經濟減速抱有強烈的危機感。
中國政府將2015年的實際經濟增長率目標定在「7%左右」，不過實際上有可能低於7%。中國將於7月底召開決定下半年經濟政策運營的政治局會議。要推進 國有企業改革等改革，一定程度的穩定增長不可或缺，因此預計中國政府將繼續想盡辦法持續出台支撐經濟的舉措。
日本經濟新聞（中文版：日經中文網）北京 大越匡洋
消息指內地險企兩日抄底達百億人幣 偏好藍籌和指數基金
據
《上海證券報》報道，對於昨日市場傳出各內地保險公司接到中保監通知，要求權益倉位保持7成以上的消息，多家大型保險公司內部人士回覆稱，並未收到相關通
知。不過他們坦言在這兩個交易日內，確實有逢低抄底的實質性自發舉動，買入的主要為銀行、消費品等藍籌股，以及藍籌類ETF基金。保守估計，大型險企近兩日內買入規模或達百億人民幣。僅一家大型保險公司的買入量就達到數十億元，該公司內部人士透露稱，「上周五開始買了一點，本周一買得更多，主要抄底了銀行股和「兩桶油」，還有低估值的食品飲料板塊等。」
多 位保險資管業人士透露，彼時出於對後市的謹慎預判，及鎖定收益、確保上半年財報業績的需要，上證指數5,000點上方之時，以中國平安、中國人保為代表的 保險公司，開始有陸續回撤的跡像，開始贖回基金和兌現部分股票浮盈。「主要清理缺乏基本面支持的高估值品種，剩下的持倉品種有食品飲料、煤炭等前期漲幅較 小的品種。」(ca/u)
日經中文網特約撰稿人 肖敏捷：在東京筆者幾乎每天都要和基金經理對話，目前的中國股市自然成為大家 關心的話題。有趣的是在基金經理中對中國股市的看法明顯有代溝，越年輕越悲觀，大叔級則相反。為什麼會産生這種現象呢？原因很簡單，有沒有親身經歷過上世 紀80年代後期的日本股市歷史性大泡沫，觀點自然不同。這裡讓我們簡單回顧一下日本股市大泡沫的前因後果，對於中國股市是前車之鑒還是風馬牛，請讀者朋友 自己判斷。
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| 肖敏捷 |
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在這個會議上，為了減少美國的貿易赤字，各國就允許美元貶值達成協定（廣場協議），由於日本對美國的貿易盈餘最大，結果日元對美元的升值幅度最大，從 1985年9月到1986年9月這一年期間，日元對美元的匯率從1美元兌237日元升值到1美元兌155日元。1985年和1986年這兩年，日本製造業 的業績急劇惡化，鋼鐵、機械，電器、汽車等行業更成為重災區。為了克服日元升值帶來的經濟不景氣，進入1986年後日本央行連續減息放水，當年日經指數上 漲將近5成。
其實翻閱了一下當時的企業破産以及失業率統計，發現所謂的「日元升值蕭條」完全是一個偽命題，日元升值帶來的衝擊只是短暫的，日本政府以 及日本央行完全低估了日本企業的競爭實力。經歷了1970年代的石油危機以及日元開始升值，無論是成本還是技術，很多企業已經具備相當高的競爭力，更主要 的是擁有豐厚利潤留成的企業根本不差錢。結果，日本央行金融緩和開閘放水的資金開始流向房地産和股市，如此這般，股市和房地産不瘋也難。
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話題回到日本的基金經理們如何看中國股市。上世紀80年代體驗過日本大泡沫的基金經理認為無論從經濟轉型還是央行的金融政策的走向，目前中國股市與當年的 日本股市驚人般相似，只要央行不開始加息，中國股市還有一段不錯的前景。但是，日本從1986年初到1989年底，長達四年的泡沫牛市裏，1987年10 月份美國股市出現的「黑色星期一」雖然帶來全球股災，但也為日本的瘋牛市場提供了一次絕佳的調整機會。由於市場開放程度有限，中國股市通過外部動盪進行調 整的可能性不大，能否成為慢牛只有好自為之了。另外，「80後」的日本基金經理中從未體驗過牛市的大有人在，相反這一代人是泡沫崩潰的受害者，因此無論是 房地産還是股票，無論是美國還是中國，只要市場開始上漲立刻斷言是泡沫。筆者認為這種現象正好和中國相反，知道90年代中國股市的投資人也許更理智一些。
筆者印象最深的還是一位長輩基金經理説的一番話。他説股市有泡沫很正常，泡沫崩潰也在所難免，關鍵是每次泡沫會不會起到大浪淘沙的作用。 雖然1990年初起日本股市泡沫徹底崩潰，很多靠講故事的上市公司消失的無影無蹤，但還是誕生了一大批優秀企業，這些企業也確實經受住了市場和投資家的考 驗。目前的中國股票牛市能走多遠無人知曉，但是中國股市能否健康發展還要看每次大浪淘沙後能夠留下來多少金子般的企業。
（本文僅為個人觀點，與作者所屬公司SMBC日興證券無關）
內地13私募基金看市：大跌提供難得入市機會
A股近期持續下跌、大幅震盪，中證監連續發布利好刺激市場，但深跌之後人氣仍需恢復。今日上午收盤的最後一分鐘，中國基金業協會私募證券投資基金專業委員會牽頭，史上首次發布倡議書，並且王亞偉、莫泰山、但斌、江暉等13位私募大佬集體發聲，全面唱多抄底行情。
委員會稱，要客觀理性認識股市運行規律，充分認識到此輪行情的核心基礎沒有改變；要積極把握投資良機，築底動力正在積蓄，新的結構性行情正在醞釀；要展現齊心協力、同舟共濟的強大正能量，相信艷陽總在風雨後。
私募大佬異常堅定。王亞偉表示，站在一個中長期的角度，此輪牛市的基礎並未動搖，而是在回調中得到夯實，未來牛市的步伐會更穩健。(ta/u)
2015年7月1日
唐納文: 不可忽視的「投資大象」
環顧當今全球金融市場，各大央行及主權財富基金已成為舉足輕 重的投資者，其規模甚至能媲美退休金和保險機構等機構投資者。單單是各大央行（不包括主權財富基金），所管理的資產就已高達約12萬億美元，相信誰都同意 是一筆巨款。過去25年，各大央行管理的儲備金額大幅增加，當中不少自然來自亞洲經濟體所累積的主權儲備。主權儲備已成為金融市場不可忽視的「投資大 象」，擁有龐大的資金實力，足以影響不同的金融市場。
持有儲備的動機已改變
傳統上，央行儲備乃持有作管理貨幣價值及環球貿易。不過，時至今日，外滙儲備數額已相當於1990年水平的10倍，但環球貿易卻只有1990年水平 的3倍。儲備累積的步伐已經遠遠超越貿易增長，由此可見，持有儲備的傳統動機已經改變，原因之一在於1990年代末爆發的亞洲金融危機。外滙儲備不足，迫 使亞洲多國政府向國際貨幣基金組織尋求援助，而當然國際貨幣基金組織在提供援助之前，亦訂下了嚴格的財政條件。藉着增加所持儲備，各國決策者可減低未來爆 發危機的風險，而且更重要的，是減低跨國組織可能將難以接受的條件，強加於本國政策的風險。
2008年環球金融危機更進一步鞏固了各國央行持有更多外滙儲備的意欲。各大央行奉召為本土經濟提供資金，成為經濟師所謂的「最後貸款人」。重點是 在這次危機中，所需的資金不一定是本幣，需要國際貨幣的可能性愈來愈高。持有外滙儲備以幫助私營企業及為貿易融資，已成為央行儲備的角色之一。
儲備累積步伐放緩
結果，主權儲備成了全球投資界極之重要的一環。然而，現在情況開始轉變。主權儲備的未來似乎與過往略為不同，理由之一是各大央行累積儲備的步伐放 緩。近年來，固定及半固定滙率經濟體的經常賬盈餘有所下跌，換言之，各大央行不再需要頻頻出手干預以穩定貨幣──中國就是明顯的例子。債券及股票流向固定 及半固定滙率經濟體的速度亦已放緩（最少相對於國內生產總值來說），這種情況亦會減低出手干預及買入新儲備的需要。基於沒有需要因為經常賬及資本賬的原因 而出手干預貨幣，儲備急速累積的步伐（為本世紀大部分時間全球金融市場的特點）似乎已經回落。
分散投資改善表現
理論上，儲備累積的步代放緩，應會減低主權儲備對於環球金融市場的相對重要性，但問題是目前政府債券的收益率極低。政府債券是央行投資組合的主要一 環，因此政府債券的回報偏低，導致一些主權基金經理轉投其他資產，務求改善投資表現。主權儲備經理分散投資至更多種類的資產，會令其在至今角色不重的市場 上，成為更舉足輕重的投資者。
近期有兩項資產似乎特別吸引主權基金經理留意，其一是人民幣。由於國際貨金基金組織有機會將人民幣納入組成特別提款權（國際貨幣基金組織的國際貨幣 單位）的貨幣籃子，市場對人民幣的興趣更趨濃厚。另一項資產是通脹保障政府債券，或許反映央行關注普遍仍然寬鬆的環球央行政策，當中所存在的風險。
由於現有主權儲備基金的規模龐大，即使這些基金不再像以往般增長迅速，其分散投資的可能性也表示投資者需要注視，特別是在亞洲（連同中東），因為不少最具規模的主權儲備經理皆來自此地區。投資者萬萬不能忽視主權儲備基金這頭投資大象的一舉一動。