對「債轉股」的三點疑問
2016/04/20
在中國股票市場4月以來有一個關鍵詞突然成為話題。那就是「債轉股」(debt-equityswaps，簡稱DES)。「債轉股」被視為解決銀行背負的
不良債權問題的有力武器，性急的市場相關人士發出了充滿氣勢的聲音，甚至可以聽到「將推動上證綜合指數上漲1000點」的聲音。實際又如何呢？「債轉股重來」，以這一標題刊登頭條報導的是4月4日的《財新週刊》（電子版）。總理李克強在3月中旬的記者會上明確表示，積極利用債轉股，作為降低企業債務比率的手段。報導的宗旨是，商業銀行債轉股的解禁將在不久後敲定。
債轉股能推動股價上漲1000點？
市場作出反應的是，「債轉股第1批將達到1萬億元左右」這句話。這是被認為將響應政府的決定、參加債轉股的政策性金融機構——國家開發銀行高管的説法。據稱第1批將在3年以內落實，隨後實施第2批。
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「或在4月內發佈細則」、「如果債轉股成功實現，銀行的年利潤將平均提高4％」等中國媒體的後續報導相繼出爐，在次日的4月5日，銀行股聯袂上漲。上證綜 合指數也連續走高，創出了時隔約3個月的高點。《中國證券網》刊登了略顯興奮的文章，稱大規模債轉股的實施具有推動上證綜合指數上漲約1000點的效果。
債轉股指的是將銀行等貸給企業的資金轉換為股票（出資），以支持企業重建的方法。包括日本在內，在已開發國家也存在很多案例。貸款方獲得的益處是能壓縮 過度負債，增加資本。而獲得股票的銀行也能在企業重建走上軌道後獲得股票上漲收益和分紅。此外，不但易於作為股東監督企業經營，還具有從報表中消除不良債 權的效果。
正如《財新週刊》的標題所説，此次並非中國首次實施債轉股。為了剝離亞洲金融危機後膨脹的四大國有商業銀行的不良債權，中國政府1999年成立了「中國 信達資産管理」和「中國華融資産管理」等4個資産管理公司（AMC）。在處理資産管理公司受讓的債權的過程中，採用了債轉股的方式。在截至2004年的5 年裏，4050億元融資被轉換為580家公司的股票。通過這樣處理，四大銀行減輕了負擔，最終在香港市場等實現了股票上市。
通過資産管理公司來處理不良債權，目前仍是可能的，但此次不良債權和關注類貸款的規模巨大。回收資金需要很長時間，而且資産管理公司也對接收不良債權持消極態度。在這種情況下，修改禁止銀行持有企業股票的規定，使銀行進行債轉股成為可能的討論正在推進。
造船巨頭擬將171億元債務轉為股份
瞄準政府將調整制度，有的企業已開始採取行動。受訂單急劇減少影響陷入經營困難的造船巨頭中國華榮能源，3月8日發佈聲明，表示計劃向銀行和交易對象等債 權人發行171億元股票，以償還債務。之後的3月10日外國通訊社報導稱「中國當局將對向國內商業銀行解禁債轉股」，在香港市場上華榮能源的股價在 10～11日大幅上漲。
據悉在該公司24日的臨時股東大會上，債轉股計劃以超過99%的贊成票獲得通過。民營的民生銀行、國有的中國銀行以及政策銀行中國進出口銀行等金融機構也接受該提案，將成為華榮能源的大股東。
但是債轉股對於債務方的企業、債權方的銀行以及股票投資者來説都是好事嗎？在市場相關人士之間越來越多的觀點認為實際情況並沒有這麼簡單。
首先是銀行的風險問題。「僅僅將不良貸款債權轉換為不良股份而已。銀行持有價格容易波動的股份比持有債權承擔的風險更大」（騰祺基金管理的投資管理董事沈 慶洪）。雖然在書面上將負債轉為資本，但是並不代表企業的經營將因此好轉。而且重要的是中國經濟正在減速。像華榮能源這樣的重厚長大型産業正在推進化解供 給過剩這一耗費時間的結構調整。
實際上，華榮能源股價在一度高漲之後下跌至銀行等開出的收購價格的3分之2。單純計算産生了接近60億元的帳面損失。通過債轉股，雖然表面上不良債權出現 減少，但是銀行的財務很可能反而變得不穩定。由於從外部看不到具體數據，所以可以説很棘手。對於銀行來説相比貸款持有股份的風險權重(Risk Weight)更高。有觀點認為如果中國大規模推進債轉股，銀行需要大幅增強資本。
還有一點，債轉股的運用標準不明確，很可能幫助本應淘汰的「僵屍企業」延長壽命。財新報導稱債轉股對象聚焦為有潛在價值、出現暫時困難的企業，以國企為 主。這類企業在銀行帳面上多反映為關注類貸款甚至正常類貸款，而非不良類貸款。因此，此輪債轉股，並不支持過剩産能「僵屍企業」參與，同時財政不再兜底。 雖然原則上將僵屍企業排除在外，但是對於僵屍企業，目前尚沒有明確的定義。
繼續擱置問題，市場也會感到失望
最後便是投機主義的裁量行政帶來的不透明和不信任感。中國媒體3月下旬報導稱，銀監會計劃將7家銀行的不良債權撥備率由現有的150％以上下調到 130～140％。截至2015年的撥備率，中國建設銀行已降至151％、中國銀行下滑到了153％。這一「考慮」被認為是著眼於清理今後的低迷企業，為 了讓銀行在財務方面出現剩餘。而維持金融體系的健全以及保護投資者等想法幾乎感覺不到。
瑞穗證券亞洲公司的戰略投資顧問吉田劍悟就中國當局主導的開放債轉股一事嚴肅地表示，「感覺是在耍小聰明，比如不想增加不良債券，不想增加準備金等」。去 年夏季中國股價急速下滑時，鼓勵證券公司購買股票也是一樣的道理，實施債轉股全面放開銀行持有股票的目的之一估計就是為了促進股票買入。
市場對債轉股的歡迎熱潮現已告一段路。如果政府繼續實施只是暫緩風險的措施，而非積極致力於解決為什麼經濟減速、為什麼會發生不良債權等根本性問題，估計市場的失望程度會越來越大。
日經QUICK新聞 桶本典子、森安圭一郎 香港
